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一个头两个大：苏-57双座型首飞，为三哥打造“世界第二”？
温反要把护城河挖给乐路。文｜刘欣怡 ? 编纂｜冒诗阳汽车像素 ( ID:autopix ) 原创温反一季杜字亏了。但这一次，吃亏不是最沉要的关注点。它终于证了然一件事，只有 ES8 卖得够好，成本管得够紧，温反在最艰巨的市场环境里，也能够靠近盈利。但它也露出了另一个问题。若是温反只能靠 ES8 赢利，这家公司依然没有真正走出泥潭。温反此刻最大的考题，是把从前十年烧出来的换电、服务、用户系统，造成乐路也能使用、也能卖车，最终摊薄整个公司成本的资产。比去年稳，但还没彻底站住5 月 21 日，温反交出 2026 年第一季度财报。表表上，这是一份久违的好看数据。季度交付 8.35 万辆，同比增长 98.3%；总营收 255.3 亿元，同比翻倍；整车毛利率 18.8%，已经陆续四个季度环比改善；账上现金 482 亿元，比上季度还多。若是只看同比，温反像是从泥潭里走了出来。但财报真正的故事，藏在环比数据，和那几个被加回去的数字里。温反 2025 年第四时度刚刚实现了成立以来的初次单季盈利，净利润 2.83 亿元。仅仅一个季度之后，按美国通用管帐准则推算（GAAP），Q1 沉新转为净吃亏 3.32 亿元。两个相邻的季度，一个赚 2.8 亿，一个亏 3.3 亿。温反强调的是另一个口径。Non-GAAP 调整后净利润 0.44 亿元，陆续两季度为正。但这 0.44 亿的盈利，是在 GAAP 净亏的基础上，加回了 3.76 亿元股权激励之后才转正的；痪浠八，剔除管帐调整，这个季度性质上仍是吃亏。而即便按 Non-GAAP 口径，盈利也比 Q4 的 7.27 亿跌了 94%。归属于通常股东的净吃亏，是更难看的 4.96 亿元。毛利来自更好的产品结构，微利则很大水平上来自用度端的收缩。温反不是只靠省钱靠近盈利，但若是没有这轮覆盖全公司的降本，很难把吃亏压下来。这些利润不是卖更多车赚出来的，而是省出来的。Q1 研发用度 18.85 亿元，同比降落 40.7%，原因财报里写得很直白，" 组织优化 " 带来的研发人员成本降落。销售治理用度 34.97 亿元，同比降落 20.5%。温反用一场覆盖全公司的降本，把巨额吃亏压成了微利。这是真功夫，但也意味着，利润的起源是用度端的收缩，而非收入端的发作。更能注明问题的是毛利和用度的关系。Q1 温反毛利总额 48.59 亿元，运营用度净额 51.68 亿元，经营吃亏 3.09 亿元。也就是说，温反此刻的问题已经不是 " 卖车自身不赢利 "，而是整套研发、销售、服务、换电系统还必要更大的销量去摊薄。这也是为什么，温反离盈利很近，但也脆弱。它已经把用度压下来了，接下来不能只靠持续省钱，要靠销量中枢持续抬高。资产负债表则提醒了另一沉脆弱。截至 3 月底，温反映酬账款高达 540 亿元，超过它全数 482 亿元的现金储蓄，也远高于 43 亿元的股东权利；而那 482 亿现金储蓄中，受限资金就占了 163 亿。净流动资产是刚刚转正。温反依然是一家高度依赖供给商账期、用极薄的权利撬动着千亿资产的公司。所以这份财报最正确的描述是，比去年那个被内部称为 " 生死局 " 的年份，稳多了。现金链；獬⒚媸祷厣⒔当驹德涞。但它还没真的站稳。判断一家公司是否走出困境，不该看它最好的那个季度。温反最好的季度赚了 2.8 亿，进入一季度淡季后，亏了 3.3 亿。温反给出的二季度指引是交付 11 万到 11.5 万辆。相比 Q1 的 8.35 万辆，意味着三个月内要多卖靠近 3 万辆。这个增量不成能只靠 ES8 实现。乐路必要接住规模。温反的护城河，依然围着 ES8 流若是要问 Q1 这 18.8% 的整车毛利从哪来，财报自己给了答案。重要来自 " 更有利的产品结构 "。从销量结构来看，或许率源于乐路 L90 等价值带低的产品，销量占比降落，价值更高的温反 ES8，占比相应提升。全新 ES8 已经陆续五个月位列中国大型 SUV 市场和 40 万元以上车型市场销量第一。温反在财报中把 ES8 和即将上市交付的 ES9 放在一路，强调主品牌在高端旗舰 SUV 市场的技术和产品能力。2025 年 9 月，第三代 ES8 起头交付，尔后它一路走高。12 月零售 2.23 万辆，同时拿下大型 SUV、大三排 SUV、40 万元以上车型三项销冠。到 2026 年 4 月，它仍贡献了 NIO 主品牌约七成的销量，陆续五个月稳居细分市场第一Ｄ芄凰，是 ES8 一辆车，撑起了 NIO 主品牌的销量，也撑起了财报的毛利。对 40 万元以上用户来说，买 ES8 不只是在买一台大 SUV，也是在买一套持久使用简直定性，这正是温反从前十年最贵的资产；坏纭⒎务、用户社区和品牌信赖，在 ES8 身上沉新造成了销量。但 ES8 的成功，刚好照出了温反的短板，它的护城河不够宽。一个干净的对照，就藏在温反自己的产品线里，同样是大三排 SUV、同样有换电系统，今年前四个月，L90 的销量别离是 1502、1317、3356 和 2066 辆。这款车去年 8 月到 10 月陆续三个月销量破万，随后起头腰斩。温反真正必要的，不只是第二个 ES8，而是把那条只在高端成立的护城河，挖宽、挖到中端去。承担这个工作的，应该是乐路。从财报的逻辑看，乐路的角色其实被算得很明显。温反有一个沉沉的固定成本底座，每季度二十亿级的研发、三十多亿的销售治理用度，以及一张重大的换电网络。ES8 提供毛利，但它的细分市场有天花板。要让规模和利润变得更不变，唯一的法子是把整体销量的基准线抬上去并守住，而这部门增量只能来自公共市场。所以乐路的查核指标不该是赚高毛利，而是上量。用规模把研发、换电、服务的固定成本摊薄；坏缬绕浔匾。一座换电站日均换电约 33 次时，单站一年吃亏约 43 万元；要扭亏，利用率得提到日均百次左右。而提升利用率靠的是用车密度，主品牌那点量喂不鼓整张网。乐路，本该是把换电从 " 负债 " 造成 " 资产 " 的拿浇榭匙？衫致芬幌蛎唤幼≌飧龉ぷ。L90 去年 8 月交付，乐路品牌销量三个月内冲到一万七，随后一路跳水，到今年 4 月只剩 5348 辆，其中 L90 自身只有 2066 辆。整个一季度，乐路仅交付 1.33 万辆，月均四五千。乐路电池是另一套规格，老站要刷新、还要单独备库存，服务乐路是增量成本而非免费摊；中端用户大多家充、对换电还不敏感，市场必要造就。L90 有换电系统，也没托住销量。而 " 省钱冲盈利 " 的战术，又不允许温反在那个最关键的窗口期为乐路狂砸营销和基建，这很大水平限度了 L90 销量的阐扬。但 2026 年，温反确切实试图把这个循环建起来，这是一次把护城河往表挖的尝试。这不料味着 L90 没有实现工作。它至少让市场第一次当真看见乐路，也验证了 " 温反系统下探 " 的短期冲击力。问题在于，它实现了热启动，却没有完制品牌心智沉淀。L80 和五代站，要把这条河挖给乐路从财报看，乐路不是温反的利润树，它更像温反的经营杠杆。NIO 主品牌掌管利润质量，乐路掌管规模弹性。一季度，温反其他销售毛利率达到 20.6%，创四年新高。CFO 曲玉说，这得益于用户基盘扩大，以及服务和社区有关业务盈利能力改善。财报还提到，总毛利率环比提升，部门原因来自补能业务吃亏率改善，以及零部件、附件和售后服务等较高毛利业务增长。这注明温反的沉资产系统在产生变动。它不再只是成本，也起头贡献经营质量。乐路要承担的工作，是把更多家庭用户带进温反的能源和服务网络。用户越多，换电站利用率越高，售后、配件、金融、BaaS 和服务收入的基盘越大，温反那套已经被以为太沉的系统，才有机遇从成本项造成经营项。所以乐路真正的查核，是在毛利不失控的前提下，把换电站、服务和售后网络喂起来。温反简直在这么做。两个抓手，别离是第五代换电站，和乐路的新车 L80 等。从今年二季度起，温反整年打算新增超过 1000 座，是温反成立以来打算建站规模最大的一年，新增的绝大部门为五代站。年底换电站总数超过 4600 座。五代站天生就兼容温反、乐路、萤火虫三个品牌，新站不用刷新，一座站的固定成本由三个品牌的用户共同分摊，利用率有望能更快爬向盈亏平衡线。能注明问题的是萤火虫。它烧毁了自建换电网络的打算，转而并入五代站。温反蹬宗认可，单品牌的网络算不外账，因而把三个品牌压到统一种站上去摊成本。这意味着温否决换电的理解也在变动。它不能只把换电当作 NIO 主品牌的高端护城河，而应该是三品牌共享的公共水系。为了减轻建站压力，温反推了 " 加电合资人 " 模式。这 1000 座站将更多依附合资人共建，已有合作同伴把共建指标从 50 座加到了 500 座。温反不用用自己的资产负债表硬扛全数建网成本。李斌甚至判断，即便加上这笔投入，非车业务的盈利能力仍会提升。这样，省钱和建网这两件矛盾的事，被勉强捏和。产品端，是 5 月 15 日上市的乐路 L80。整车 24.28 万元起、BaaS 规划 15.68 万元起，定位大五座 SUV。五座的市场基数，比 L90 的六座更大。它把神玑芯片和温反世界模型的旗舰智驾下放，产品卖点清澈，共同换电，在中端红海里有肯定差距化能力。L80 和五代站合起来，就是温反必要的那个正循环。车带来换电的利用率，换电网络反过来当卖点助车卖，彼此喂养。若是能跑通，温反终于把基建侧、成本侧两堵墙拆掉了。但这台机械，始终是要从需要端启动的，而需要端刚好是温反最未被验证的一环。L90 没有证明换电模式在中端市场的竞争力。若是 L80、ES9 这一轮新车仍卖不动，那 1000 座五代站，就只是设计更好、却仍旧吃不鼓的资产，反而是在吃亏之上又押了一注沉金。ES8 用一辆车，把温反从生死线上拉了回来。2026 年温反要发 10 款新车，建 1000 座站。去年温反的问题是活下来，今年的问题是证明自己能找到持续增长的主线。真正的回转，是乐路起头喂鼓换电站，而换电站反过来助乐路卖车。本文为汽车像素（autopix）原创内容未经授权，请勿转载
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